L’inflation reste bloquée à 3.3% alors que la Fed est mise à l’épreuve à Jackson Hole

Soixante-cinq mois. C’est le chiffre qui devrait vous arrêter, car il transforme un rapport mensuel sur l’inflation en une réalité de la vie économique américaine. Aux États-Unis, l’inflation reste désormais nettement supérieure à l’objectif de 2 percent de la Réserve fédérale pour le 65e mois consécutif. ⁶ En juillet, l’indicateur privilégié par la Fed racontait la même histoire tenace : le PCE de base à 3.3 percent par rapport à un an plus tôt, et le PCE global à 3.7 percent. ⁷ Ni flambée ni chute surprise : un plateau, bien au-dessus du niveau auquel la banque centrale estime que les prix devraient se situer.

Les chiffres détaillés de juillet sont importants, car la stagnation était la nouvelle. Le PCE global a augmenté de 0.2 percent sur un mois et de 3.7 percent sur un an, tandis que le PCE de base a progressé de 0.2 percent et de 3.3 percent. ⁷ L’indicateur a été décrit comme inchangé le mois dernier. ⁴ La hausse de 0.2 percent en juillet a inversé le recul de 0.1 percent enregistré en juin, signe que l’inflation se maintenait plutôt que de poursuivre sa récente baisse. ⁷ En clair, le bref espoir d’une reprise de la baisse des prix n’a pas résisté à l’été.

En excluant l’alimentation et l’énergie, on obtient l’indice de base, censé révéler les pressions sous-jacentes. En incluant tout ce que les ménages achètent réellement, on obtient l’indice global. Lorsque les deux restent bien au-dessus de l’objectif, le problème ne peut pas être balayé d’un revers de main en l’attribuant à un produit d’épicerie volatil ou à un choc sur l’essence. Voilà pourquoi les économistes et les banquiers centraux suivent ces deux indicateurs ensemble, et pourquoi les chiffres de juillet étaient décevants sur les deux fronts. ⁷ Avec un indice de base bloqué à 3.3 percent, l’inflation sous-jacente reste à plus d’un point entier au-dessus de l’objectif, tandis que l’indice global à 3.7 percent traduit ce que les familles ressentent à la caisse. ⁷

Le coût de la vie n’a pas augmenté de manière uniforme, et ces écarts font mal. En juillet, les prix des automobiles ont progressé à un rythme annualisé d’environ 5 percent, ceux du logement et des services publics de plus de 3.5 percent, et ceux des biens de loisirs à un rythme à deux chiffres, tandis que les ménages faisaient face à une hausse de 3.7 percent du coût de la vie. ^{5 9} L’indispensable et l’aspirationnel se télescopent : aller au travail coûte plus cher, garder un toit au-dessus de sa tête coûte plus cher, et même les dépenses discrétionnaires modestes s’envolent. Les revenus personnels ont augmenté de 0.4 percent et les dépenses de consommation de 0.2 percent en juillet. ⁷ L’argent continue de rentrer et de sortir — mais il permet d’acheter moins.

Rien de tout cela ne s’est produit dans le vide. L’inflation s’est aggravée après les attaques des États-Unis et d’Israël contre l’Iran, qui ont fait flamber les prix de l’énergie. ⁶ L’indice élevé de juillet a été relevé dans un contexte de conflit avec l’Iran et de différends commerciaux persistants avec les États-Unis. ⁴ Ce contexte n’excuse pas le dépassement de l’objectif, mais explique pourquoi cet été ne ressemble pas à un boom de la demande tiré d’un manuel. Les chocs d’offre provoqués par la guerre et les différends commerciaux font monter les prix d’une manière que des taux d’intérêt plus élevés ne peuvent pas corriger rapidement, laissant à la Fed le soin de décider si elle doit malgré tout comprimer la demande pour empêcher les anticipations de dériver.

La décision s’est déplacée vers les montagnes. Le cadre est celui du symposium économique annuel de la Fed de Kansas City, à Jackson Hole, dans le Wyoming. ⁸ La conférence s’ouvre le 27 août. ^{3 8} Pour les personnes extérieures, Jackson Hole peut ressembler à une retraite universitaire. Pour les marchés, c’est là que le ton du président peut influer sur les prêts hypothécaires, les prêts aux entreprises et les projets de recrutement, sans qu’aucun vote ne soit exprimé.

Le président de la Fed Kevin Warsh a prononcé son premier discours-programme à Jackson Hole en tant que président à 10 a.m. heure de l’Est, le 27 août. ¹¹ Une légende photo prise lors de la rencontre confirme que Warsh participait au symposium et discutait avec le gouverneur de la Banque d’Angleterre Andrew Bailey et le gouverneur de la Banque du Canada Tiff Macklem. ¹⁰ L’image est importante : après un été marqué par les chocs énergétiques et les frictions commerciales, le président américain était littéralement entouré de ses homologues, confrontés à la même question : l’inflation est-elle transitoire, tenace ou encore plus préoccupante ?

Warsh n’a guère laissé de doute sur son inclination. « Warsh, de la Fed, laisse entendre que des hausses de taux pourraient être nécessaires. » ¹⁰ Les articles présentent son défi comme la question de savoir si l’inflation est un problème ou non. ^{5 9} Un média a résumé le moment ainsi : le PCE de base reste bloqué à 3.3 percent et une hausse est sur la table. ¹¹ Les extraits des sources ne fournissent pas de citations exactes de Warsh ; ce que l’on peut évaluer, c’est donc l’orientation, pas les termes précis — et elle pointait vers le haut, pas vers le bas.

Il n’était pas le seul à adopter cette position. À l’ouverture de la conférence, trois responsables de la Fed ont lancé des mises en garde sur l’inflation. ^{3 8} L’un d’eux aurait déclaré que l’inflation « reste tenace et persistante, et nous devons continuer à trouver des moyens… » ⁸ Les extraits ne nomment pas les trois responsables, mais le chœur est en soi un signal. Lorsque plusieurs décideurs choisissent le premier jour de la conférence la plus médiatisée de la Fed pour mettre en garde contre la persistance de l’inflation, ils préparent un public qui espérait un répit.

La conséquence pour la politique monétaire fait désormais l’objet d’un débat ouvert sur la direction à prendre. Les mises en garde des responsables ont intensifié le débat sur la question de savoir si la banque centrale américaine devrait maintenir ou relever les taux d’intérêt. ⁶ Voilà une situation remarquable, plus de cinq ans après le dépassement de la cible. Normalement, après une période aussi longue au-dessus de l’objectif, la question serait de savoir quand assouplir la politique monétaire. Or, avec un indice de base à 3.3 percent et un indice global à 3.7 percent, le débat porte sur le caractère suffisamment restrictif ou non de la politique actuelle. ^{4 6 7}

C’est là que le jugement doit prendre le pas sur les vœux pieux. L’inflation tirée par l’offre ne laisse à la Fed aucune bonne option. Une hausse des taux ne produira pas plus de pétrole, ne règlera pas un conflit commercial et ne réparera pas une chaîne d’approvisionnement, mais laisser perdurer une forte inflation risque d’apprendre aux ménages et aux entreprises à s’y attendre. Cette attente transforme une série de 65 mois en un changement permanent de comportement — dans les revendications salariales, la fixation des prix et l’épargne. Le ton ferme adopté à Jackson Hole laisse penser que Warsh et ses collègues comprennent ce risque et préfèrent être accusés d’en faire trop plutôt que de laisser l’ancrage se défaire.